May 5, 2010, 4:59 pm
Greek End Game
ギリシャのゲームオーバー
Many commentators now believe that Greece will end up restructuring its debt — a euphemism for partial repudiation. I agree. But the reasoning seems to stop there, which is wrong. In effect, the consensus that Greece will end up defaulting is probably too optimistic. I’m growing increasingly convinced that Greece will end up leaving the euro, too.
多くのコメンテータが、ギリシャはその負債を結局はリストラする羽目（一部放棄という婉曲的な表現を使っているが）になると思っている。私もそう思う。しかし、推理はこれだけでは、終わりにはならないようだし、それだけでは間違っている。実際、ギリシャがデフォルトを選択するのは、楽観過ぎると言う世論が生まれている。
I’ve basically laid out the logic already: even with a debt restructuring, Greece will be in deep trouble, forced to engage in severe austerity — and provoke a deep slump — just to close the primary, non-interest deficit.
私は、その論理を既に基本的には説明している。債務のリストラでさえ、ギリシャは悲惨な状況になり、苦難を強いられることになる。というのは、深い不況を引き起こすことになるのは、純負債に近いだけの無利子負債にある。
The only thing that could reduce that need for austerity would be something that helped the economy expand, or at least not contract as much. This would reduce the economic pain; it would also increase revenues, reducing the needed amount of fiscal austerity.
緊縮財政の必要性を減らす唯一の方法が、経済成長を引き起こす、又は、それほど縮小せずに済む何らかの出来事である。このことが経済的痛みを和らげる。
But the only route to economic expansion is higher exports — which can only be achieved if Greek costs and prices fall sharply relative to the rest of Europe.
しかし、経済拡張の唯一の手段は、より輸出を増やすことにある。このことは、ギリシャのコストや価格が他のヨーロッパ諸国に対して顕著に下がれば、成し遂げることができよう。
If Greece were a highly cohesive society with collective wage-setting, a sort of Aegean Austria, it might be possible to do this via a collectively agreed reduction in wages across the board –an “internal devaluation.” But as today’s grim events show, it isn’t.
The alternative is a devaluation — which means leaving the euro.
Any announcement of plans to leave the euro would, as Eichengreen points out, trigger disastrous bank runs. By the same token, any suggestion by outside players, like the ECB, that the option exists would amount to invoking a speculative attack on Greek banks, and therefore can’t be made. The whole thing is effectively undiscussable.
But that doesn’t mean it can’t happen. Greece is already starting to look like Argentina 2001.
Again, this isn’t an alternative to debt restructuring; it’s what might be needed in addition to debt restructuring to make the fiscal adjustment possible.
I hope that somewhere, deep in the bowels of the ECB and the Greek Ministry of Finance, people are thinking about the unthinkable. Because this awful outcome is starting to look better than the alternatives.
0504 Why Endorse The Tories
May 4, 2010, 3:27 pm
Why Endorse The Tories?
なぜ保守党を支持するのか？
Yglesias is right. For sure, Gordon Brown — like the Rubinites here in America — made the great mistake of buying into the promises of high finance. But is there any doubt that a Tory government would have done the same?
イグレシアスの言うとおりだ。 確かに、アメリカのルービン派（ＧＳ会長）のようなブラウン首相が、金融業界の密約に大きく賛同するという大失態を演じた。だが、保守党も同じような失態をしないなんて言えるだろうか？
And I understand the sense that Labour has been in office too long. If I were British, I might well consider voting Lib Dem.
労働党は、長く与党であったという感覚を持っている。私がイギリス人なら、Lib Dem（労働党左派）に投票するのは理解できる。
But in the current crisis, Brown’s policies have been sensible, whereas the Tories wanted to slash spending in the face of recession, which would have been disastrous. And The Economist agrees — then endorses the Tories.
しかし、現在の金融危機では、ブラウンの政策は、賢明であり、一方、保守党は、リセッションに直面して消費を削減している。これは、悲惨な状況である。エコノミストは、なぜ保守党を支持しているのか？
Is The Economist of the belief that there will be no future crises? That this gigantic failure of judgment in the face of a defining moment for economic policy offers no hint about how well the Tories will perform in dealing with other issues?
エコノミストは、将来的には危機はないだろうと信じているのか？金融政策の作成に直面しての大失敗をもって保守党が他の事象に関しても、十分に機能しているとうかがい知ることができるのか？
It’s utterly bizarre.
それは変でしょ。
Why Endorse The Tories?
なぜ保守党を支持するのか？
Yglesias is right. For sure, Gordon Brown — like the Rubinites here in America — made the great mistake of buying into the promises of high finance. But is there any doubt that a Tory government would have done the same?
イグレシアスの言うとおりだ。 確かに、アメリカのルービン派（ＧＳ会長）のようなブラウン首相が、金融業界の密約に大きく賛同するという大失態を演じた。だが、保守党も同じような失態をしないなんて言えるだろうか？
And I understand the sense that Labour has been in office too long. If I were British, I might well consider voting Lib Dem.
労働党は、長く与党であったという感覚を持っている。私がイギリス人なら、Lib Dem（労働党左派）に投票するのは理解できる。
But in the current crisis, Brown’s policies have been sensible, whereas the Tories wanted to slash spending in the face of recession, which would have been disastrous. And The Economist agrees — then endorses the Tories.
しかし、現在の金融危機では、ブラウンの政策は、賢明であり、一方、保守党は、リセッションに直面して消費を削減している。これは、悲惨な状況である。エコノミストは、なぜ保守党を支持しているのか？
Is The Economist of the belief that there will be no future crises? That this gigantic failure of judgment in the face of a defining moment for economic policy offers no hint about how well the Tories will perform in dealing with other issues?
エコノミストは、将来的には危機はないだろうと信じているのか？金融政策の作成に直面しての大失敗をもって保守党が他の事象に関しても、十分に機能しているとうかがい知ることができるのか？
It’s utterly bizarre.
それは変でしょ。
0430 Why Isn’t Britain In More Trouble?
April 30, 2010, 9:52 am
Why Isn’t Britain In More Trouble?
なぜイギリスが、ギリシャほど悲惨ではないのか？
There have been various versions of the “Britain is the next Greece!” story out there; a good rundown at FT Alphaville. As they note there, however, the CDS and bond markets don’t seem to agree:
”ギリシャの次はイギリスだ”という様々な憶測が飛び交っている。FT Alphavilleのサイトに良い概要説明がある。FT Alphavilleが説明してはいるが、ＣＤＳや債券市場は、そうは受け止めていないようだ。（↓ＵＫのＣＤＳは変化していない）
So is Britain different, and why?
では、イギリスは何が違うのか？
Some of the raw budget numbers are daunting: according to Eurostat, Britain ran a primary deficit — that is, a deficit not counting interest payments — of 9.5 percent of GDP last year. That’s larger than Greece’s 8.5 percent.
財政数値には、やばそうな数字も幾つかある。Eurostatによると、イギリスは昨年ＧＤＰ比9.5％の財政赤字に陥っている。（この数字には、金利利払いは含んでいない）。これはギリシャの８．５％よりも深刻だ。
Against that, Britain had debt of “only” 68 percent of GDP, compared with Greece’s 115 percent.
一方、ギリシャのＧＤＰ比115％に比べて、まだ68％しか負債が累積していない。
But the really big difference is in economic prospects. Britain’s recovery hasn’t been as strong as one would like — but the economy is growing, and since deflation looks unlikely thanks to the floating exchange rate, Britain can expect to see growth of several percent a year in nominal GDP. Greece, on the other hand, is in the euro straitjacket, and is probably condemned to years of depressed activity and deflation; S&P says it won’t regain 2008 nominal GDP until 2017, and that sounds optimistic to me.
しかし、景気予測の上では、実に大きな違いがある。イギリスの回復自体は、それほど強くはないが、経済が拡大しており、変動為替相場のおかげでデフレは引き起こりそうにないので、名目ＧＤＰにおいて１年に数％の成長が見込める。
一方、ギリシャはユーロの拘束の中にいるため、おそらくは、不景気とデフレの年月を過ごす運命にある。S&P（アメリカの投資会社）は、2017年まで名目ＧＤＰは、2008年の水準には戻ることはないと報告している。 これすら、私には楽観的に感じる。
To see the implications, imagine for a moment that both Greece and Britain were paying 5 percent on their debt, but that Britain was expecting 3 percent nominal GDP growth, Greece zero. Then Britain would need to run a primary surplus of 1.5 percent of GDP to stabilize the debt/GDP ratio; Greece would have to run a surplus of 5.75.
その関連性を見るために、ギリシャとイギリスが負債の５％を一度に返済するとする。（しかし、イギリスは３％の名目ＧＤＰの成長として、ギリシャはゼロとする。）
そうすると、イギリスは対ＧＤＰ比の負債割合を維持するには、ＧＤＰの1.5％の黒字で済む。ギリシャは、5.75％の黒字を積まなければいけない。
Wait: there’s more. Britain can expect some “automatic” decline in its primary deficit as the economy recovers; Greece can’t.
更に加えて、イギリスは、景気が回復すれば、自動的に純負債が自動的に引き下がることも期待できる。ギリシャには、それは無い。
And one more thing: Britain can offset the depressing effects of fiscal austerity with loose monetary policy; Greece can’t.
更にもう１つ。イギリスは、金融緩和政策で緊縮財政の悪影響を相殺することができる。ギリシャには、それは無い。
What all this suggests is that while Britain faces a nasty adjustment, it’s within the realm of possibility; Greece, even if it had retained market confidence, would face an adjustment at least two or three times as severe. Naturally, then, Greece has lost market confidence, turning the situation into a death spiral.
このことが示唆していることは、イギリスが直面しているのは厄介な調整であって、可能な範囲内である。ギリシャの場合は、マーケットからの信用を維持できても、同様な厳しいものを少なくとも２，３度の調整に直面するだろう。
So Britain isn’t Greece – largely because it still has its own currency.
だから、イギリスのケースは、ギリシャとは違う。大きな理由は、自国通貨を持っているからだ。
Really, that should be Gordon Brown’s slogan: “He kept us out of the euro.” And that’s the saving grace of the situation.
ブラウン首相のスローガンは、”ユーロに加わるのは止そう！”にするべきだ。なにせ、このことがイギリスのギリシャ化を救っているからだ。
Why Isn’t Britain In More Trouble?
なぜイギリスが、ギリシャほど悲惨ではないのか？
There have been various versions of the “Britain is the next Greece!” story out there; a good rundown at FT Alphaville. As they note there, however, the CDS and bond markets don’t seem to agree:
”ギリシャの次はイギリスだ”という様々な憶測が飛び交っている。FT Alphavilleのサイトに良い概要説明がある。FT Alphavilleが説明してはいるが、ＣＤＳや債券市場は、そうは受け止めていないようだ。（↓ＵＫのＣＤＳは変化していない）
So is Britain different, and why?
では、イギリスは何が違うのか？
Some of the raw budget numbers are daunting: according to Eurostat, Britain ran a primary deficit — that is, a deficit not counting interest payments — of 9.5 percent of GDP last year. That’s larger than Greece’s 8.5 percent.
財政数値には、やばそうな数字も幾つかある。Eurostatによると、イギリスは昨年ＧＤＰ比9.5％の財政赤字に陥っている。（この数字には、金利利払いは含んでいない）。これはギリシャの８．５％よりも深刻だ。
Against that, Britain had debt of “only” 68 percent of GDP, compared with Greece’s 115 percent.
一方、ギリシャのＧＤＰ比115％に比べて、まだ68％しか負債が累積していない。
But the really big difference is in economic prospects. Britain’s recovery hasn’t been as strong as one would like — but the economy is growing, and since deflation looks unlikely thanks to the floating exchange rate, Britain can expect to see growth of several percent a year in nominal GDP. Greece, on the other hand, is in the euro straitjacket, and is probably condemned to years of depressed activity and deflation; S&P says it won’t regain 2008 nominal GDP until 2017, and that sounds optimistic to me.
しかし、景気予測の上では、実に大きな違いがある。イギリスの回復自体は、それほど強くはないが、経済が拡大しており、変動為替相場のおかげでデフレは引き起こりそうにないので、名目ＧＤＰにおいて１年に数％の成長が見込める。
一方、ギリシャはユーロの拘束の中にいるため、おそらくは、不景気とデフレの年月を過ごす運命にある。S&P（アメリカの投資会社）は、2017年まで名目ＧＤＰは、2008年の水準には戻ることはないと報告している。 これすら、私には楽観的に感じる。
To see the implications, imagine for a moment that both Greece and Britain were paying 5 percent on their debt, but that Britain was expecting 3 percent nominal GDP growth, Greece zero. Then Britain would need to run a primary surplus of 1.5 percent of GDP to stabilize the debt/GDP ratio; Greece would have to run a surplus of 5.75.
その関連性を見るために、ギリシャとイギリスが負債の５％を一度に返済するとする。（しかし、イギリスは３％の名目ＧＤＰの成長として、ギリシャはゼロとする。）
そうすると、イギリスは対ＧＤＰ比の負債割合を維持するには、ＧＤＰの1.5％の黒字で済む。ギリシャは、5.75％の黒字を積まなければいけない。
Wait: there’s more. Britain can expect some “automatic” decline in its primary deficit as the economy recovers; Greece can’t.
更に加えて、イギリスは、景気が回復すれば、自動的に純負債が自動的に引き下がることも期待できる。ギリシャには、それは無い。
And one more thing: Britain can offset the depressing effects of fiscal austerity with loose monetary policy; Greece can’t.
更にもう１つ。イギリスは、金融緩和政策で緊縮財政の悪影響を相殺することができる。ギリシャには、それは無い。
What all this suggests is that while Britain faces a nasty adjustment, it’s within the realm of possibility; Greece, even if it had retained market confidence, would face an adjustment at least two or three times as severe. Naturally, then, Greece has lost market confidence, turning the situation into a death spiral.
このことが示唆していることは、イギリスが直面しているのは厄介な調整であって、可能な範囲内である。ギリシャの場合は、マーケットからの信用を維持できても、同様な厳しいものを少なくとも２，３度の調整に直面するだろう。
So Britain isn’t Greece – largely because it still has its own currency.
だから、イギリスのケースは、ギリシャとは違う。大きな理由は、自国通貨を持っているからだ。
Really, that should be Gordon Brown’s slogan: “He kept us out of the euro.” And that’s the saving grace of the situation.
ブラウン首相のスローガンは、”ユーロに加わるのは止そう！”にするべきだ。なにせ、このことがイギリスのギリシャ化を救っているからだ。
0502 Greek Deal
May 2, 2010, 4:44 pm
Greek Deal
ギリシャの対処
More serious than I expected.
思った以上に深刻だ。
The Greek fiscal problem has been turning into a death spiral, in which fear of default is driving up borrowing costs, making default even more likely. The EU has now, in effect, given up on trying to restore market confidence; instead, it’s going to break the death spiral by main force, providing Greece with all or almost all the financing it needs directly, at an interest rate much lower than the market was demanding.
ギリシャの財政問題がデススパイラルに突入しはじめている。そのことが借り入れコストを増大させ、デフォルトを引き起こし易くしてしまっている。ＥＵは、もはや、事実上、マーケットの信用を回復しようとするのをあきらめてしまった。その代わりに、必要なほぼ全ての資金をギリシャに直接ぶち込むことでデススパイラルを回避しようとしている。 市場よりも格段に安い金利でだ。
The plan still requires savage austerity on Greece’s part, and ensures a terrible few years for the Greek economy. But it does rise to the scale of the problem, and it might work.
この計画は、ギリシャ側の苦労を伴うし、数年間はギリシャ経済が苦しむことは間違いない。しかし、このことが問題の規模を大きくして、上手く機能することになるかもしれない。
Greek Deal
ギリシャの対処
More serious than I expected.
思った以上に深刻だ。
The Greek fiscal problem has been turning into a death spiral, in which fear of default is driving up borrowing costs, making default even more likely. The EU has now, in effect, given up on trying to restore market confidence; instead, it’s going to break the death spiral by main force, providing Greece with all or almost all the financing it needs directly, at an interest rate much lower than the market was demanding.
ギリシャの財政問題がデススパイラルに突入しはじめている。そのことが借り入れコストを増大させ、デフォルトを引き起こし易くしてしまっている。ＥＵは、もはや、事実上、マーケットの信用を回復しようとするのをあきらめてしまった。その代わりに、必要なほぼ全ての資金をギリシャに直接ぶち込むことでデススパイラルを回避しようとしている。 市場よりも格段に安い金利でだ。
The plan still requires savage austerity on Greece’s part, and ensures a terrible few years for the Greek economy. But it does rise to the scale of the problem, and it might work.
この計画は、ギリシャ側の苦労を伴うし、数年間はギリシャ経済が苦しむことは間違いない。しかし、このことが問題の規模を大きくして、上手く機能することになるかもしれない。
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